如果歐洲央行削減購債 這個國家受到的衝擊可能最大

2017年10月9日，義大利羅馬，義大利基建集團Atlantia總部門外。圖片來源：視覺中國

市場廣泛預期歐洲央行將在本周四（10月26日）結束的議息會議上公布退出量化寬鬆（QE）的細節，如果歐洲央行開始削減購債，整個歐元區都將面臨重大考驗，而其中，義大利受到的衝擊可能最大。

MarketWatch 24日的一則報道援引花旗銀行歐洲經濟學家舒爾茨（Christian Schulz）的話稱，假如歐洲央行未來幾年停止從義大利購買債券，那麼債務高企、又臨近大選的義大利政府可能很難找到其他的政府債券購買者，這意味著義大利政府債券收益率將上升，可能扼殺近期義大利經濟的復甦。

義大利是歐元區最大的債券發行國之一，歐洲央行2015年以來實施的QE尤其令該國受益。在購債項目下，歐洲央行已經從義大利購買了3000億歐元的債券，這比同期義大利政府的發債規模高出三倍多。也就是說，2015年以來，歐洲央行不但購買了大量義大利政府新發行的債券，也從其他投資者手中買進了很多已發行債券。

“（歐洲央行QE）期間存在的明顯趨勢是，大規模向歐洲央行出售義大利債券的是外國人、義大利家庭和義大利零售投資者，而像義大利銀行等國內投資者則沒有那麼多，這些投資者所持的義大利政府債券規模相對穩定……”舒爾茨說，“因此，問題是，這些投資者中，誰會在歐洲央行減少敞口后介入，成為買家，以及這對義大利債券收益率又意味著什麼。”

在歐洲央行部分退出債券購買后，其他歐元區國家也面臨類似義大利的困難，不過目前的兩個情況讓義大利政府壓力更大，一是2018年即將進行的大選，一些持“歐洲懷疑論”的政黨在民調中領先；二是市場擔心義大利的債務不具有可持續性。這種情況下，外國投資者可能很難被說服買進義大利債券。

舒爾茲稱，除非讓本國債券變得更具吸引力，否則義大利政府很難吸引新的債券買家。他認為義大利政府必須針對投資者所擔心的上述風險做出調整，這會導致義大利債券價格下降，收益率上升，而由於義大利債務高企，該國與其他債務負擔較小的國家相比，對利率的變化更為敏感。

花旗預期，10年期義大利國債與10年期德國國債收益率之差明年將從目前的160個基點擴大到250個基點，這或將成為2013年歐債危機以來最高。

不過，並非所有人都看衰義大利政府債券的前景。義大利裕信銀行（Unicredit）固定收益策略副主管Luca Cazzulani就認為，義大利能夠找到債券買方，因為歐洲央行預期在明年大部分時間裡還會維持一部分債券購買。

此外，他認為，鑒於一直有債券從私人投資者凈流向歐洲央行的情況，私人投資者目前所擁有的義大利政府債券要比QE開始之前少，所以，這些投資者可能增加義大利債券持有，以恢復到與QE開始前的相近水平。

歐洲央行行長德拉吉曾在今年7月表示，將在今年秋天開始討論貨幣政策立場的變化，在9月的議息會議上，他曾暗示，有關資產購買項目的大部分決定可能會在10月的議息會議上作出。因此，市場預期歐洲央行將在本周會議上給出接下來資產購買計劃的細節。

不過歐洲央行作出削減購債的決定面臨很多挑戰，它需要綜合考慮以下各個因素：

• 讓包括德拉吉本人在內的“鴿派”高興——德拉吉曾表示，讓通脹上升到2%可能仍需要適當的貨幣刺激；
• 安撫“鷹派”，他們擔心過多的貨幣寬鬆政策可能會帶來負面影響；
• 保持歐元區外圍國家的債券收益率穩定，尤其考慮到西班牙加泰羅尼亞地區的獨立局勢，以及義大利明年的大選；
• 確保市場不會將歐洲央行第一次加息時間前移，因為這會導致歐元升值；
• 避免歐洲央行陷入無債可買的境地。

市場認為，歐洲央行在綜合考慮各種因素后，可能會延長即將在今年12月過期的購債計劃，同時也會縮小目前600億歐元的月度凈購債規模。過去幾周的觀點大體認為，歐洲央行將把購債時間延長九個月，凈月度購債規模將縮減至300億歐元。

花旗研究分析師在一份報告中稱，歐洲央行的目標是避免削減購債引發市場恐慌。他們認為，歐洲央行能維持市場平靜的購債規模是2500億歐元左右，而保持市場中性的具體做法是，未來12個月每月購債200億歐元，或未來九個月每月購債300億歐元，還有一種可能是每月購債400億歐元，持續六個月。

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