美聯儲頂住壓力堅持貨幣政策正常化，耶魯學者被圈粉

2013年03月23日，北京，耶魯大學傑克遜全球事務研究所高級研究員斯蒂芬·羅奇（Stephen Roach）。圖片來源：視覺中國

自從美股今年10月陷入動蕩以來，美聯儲不斷成為總統川普以及金融市場批評的對象。耶魯大學傑克遜全球事務研究所高級研究員斯蒂芬·羅奇（Stephen Roach）24日在Project Syndicate撰文為美國央行辯護。羅奇指出，儘管市場參與者和總統施壓，美聯儲依然信守其利率正常化承諾，這一點令人稱讚。

“多年以來，我從來就不是美聯儲的擁躉，”洛奇說，“經歷了多次泡沫和危機，越來越有令人信服的理由來質疑美聯儲對美國經濟的管理。”但是，“這種情況現在正在發生變化。”

羅奇指出，自1987年10月19日市場大崩盤以來，投資者便學會了依賴美聯儲支持，而因為其穩定物價的目標，美聯儲也總能為市場提供可靠的支持。消費者價格指數（CPI）顯示，在截至2017年的20年裡，美國通脹平均值為2.1%，這符合美聯儲的通脹目標。這樣一來，美聯儲實際上已經從穩定物價的任務中解放出來，開始追求經濟增長。

美聯儲確實也是這樣做的。不過，美國經濟增長的策略存在問題，那就是，它是建立在對資產依賴不斷上升，以及對易受泡沫和危機影響的經濟之上的。

羅奇說，關注金融市場的格林斯潘設定了上述陷阱。由於成功地應對了1987年美股大崩盤，格林斯潘在1990年代末加大了賭注，認為互聯網泡沫反映出美國經濟出現以生產率驅動的新增長模式。2000年代初，格林斯潘犯了一個更加嚴重的錯誤，他堅稱，由信貸催生、被金融產品吹大的房地產泡沫不會給美國經濟基本面造成威脅。這樣一個錯誤接一個錯誤的結果就是，依賴資產的美國經濟出現了。

隨著伯南克在2006年成為美聯儲主席，美聯儲的“市場友好型”（market-friendly）貨幣政策進入一個更加大膽的新時代。源於格林斯潘時代的房地產泡沫引發了一場金融危機和經濟衰退，程度之深為1930年代以來所未見。作為研究“大蕭條”的學術專家，伯南克辯稱，當時的美聯儲應受責備。隨著美國開始陷入另一場經濟深淵，伯南克迅速將其理論訴諸於實踐。不過，當時美聯儲卻面臨一個難題：利率已經低至零附近，美聯儲基本沒有實施常規貨幣政策的空間。因此，美聯儲不得不創造出了一種新的工具：通過史無前例的資產購買向經濟注入流動性。

羅奇表示，這一被稱為量化寬鬆（QE）的貨幣政策實驗可以稱得上成功。但是，美聯儲卻錯誤地認為，在市場困難時期奏效的貨幣政策同樣會刺激實體經濟大幅復甦。美聯儲此後又進行了QE2和QE3，但是，實際國內生產總值（GDP）增速在2010-2017年間卻一直維持在2%附近，約為歷史上復甦期經濟增速的一半。此外，就像2000年互聯網泡沫破裂時那樣，美聯儲將超寬鬆貨幣政策延續到了危機后的復甦階段。這兩種情況下，當美聯儲最終開啟貨幣政策正常化時，它的動作非常緩慢，從而進一步助長市場泡沫。

美聯儲的這種貨幣政策為金融市場創造了天堂。資產升值帶來的“財富效應”成為實體經濟增長的一個重要來源，不僅有感到自己更加富有所帶來的那種心理刺激，也有股市泡沫所帶來的資本收益得以實現，以及從房地產泡沫中直接獲取的財富。

此後，便是泡沫不斷。羅奇指出，實體經濟對資產經濟（asset economy）越依賴，美聯儲越難打破這種鏈條。在目前股市暴跌的情況下，許多人對美聯儲繼續貨幣政策正常化感到驚訝。這種批評是站不住的。實際上，美聯儲並不是僅僅在為下一次經濟下滑儲備彈藥，貨幣政策正常化的潛台詞是，最終決定資產價值的將是經濟基本面，而不是“市場友好型”的貨幣政策。

“希望美聯儲最終能夠擺脫資產依賴型增長，以及過去20年間對美國經濟造成重大損害的一長串金融泡沫。正如保羅·沃爾克勇於處理大通脹一樣，傑羅姆·鮑威爾可能因為以同樣的勇氣反對構成潛在威脅的資產經濟而被銘記。再次成為美聯儲的粉絲真不錯。”羅奇說。