英雄無用武之地？盤點美聯儲首位女主席的「經濟遺產」
2014年2月3日，美國華盛頓，耶倫宣誓就職，正式接替本•伯南克成為美聯儲歷史上第一位女主席。圖片來源：視覺中國
在去年11月寫給川普的離職信中，時任美聯儲主席耶倫說：“我對經濟自金融危機以來的改善（感到）滿意。”這可以看作是她對自己過去四年成績的一個概括性總結。那麼，這位美聯儲歷史上的首位女主席究竟給美聯儲和美國經濟留下了一些什麼“遺產”呢？
英雄無用武之地？
北京大學經濟學院金融系副教授趙留彥在接受界面新聞採訪時表示，耶倫這四年的表現，大概可以用“中規中矩”來形容。
事實上，中央銀行對經濟的調節功能往往在經濟遭遇危機時才能得到充分體現。2006年2月，伯南克接替格林斯潘成為新一任美聯儲主席，僅一年多之後，美國便遭遇了史上最嚴重的金融危機之一。伴隨著金融市場崩潰，美國經濟很快在2008年下半年陷入衰退，當年第三、第四季度，美國實際國內生產總值（GDP）摺合成年率分別萎縮了1.9%和8.2%。
為挽救美國金融市場和經濟，美聯儲祭出了史無前例的超常規貨幣刺激措施。從2007年9月起，美聯儲連續10次降息，聯邦基金利率從5.25%大幅下降到2008年12月的0-0.25%。此外，美聯儲還進行了大規模資產購買，分別在2009年3月、2010年11月、2012年9月實施了三輪量化寬鬆（QE）。三輪QE過後，美聯儲資產負債表從2008年金融危機以前的約9000億美元，大幅擴張到2014年10月停止購債時的4.5萬億美元。
可以說，與前任伯南克相比，耶倫缺少一個可大展身手的危機環境。“這四年間，美國經濟十分平穩，通脹也一直保持在低位。所以整體看起來，耶倫的表現似乎沒有很多出彩的地方，“趙留彥說，”這就像和平時期，再有能力的將軍，也沒有太多用武之地。”
實現低失業低通脹雙重目標
儘管耶倫沒有像伯南克那樣挽狂瀾於既倒，但美國經濟在過去四年間平穩復甦，尤其是就業市場達到了近20年來的最佳狀態，這部分要歸功於耶倫對勞動力市場的重視。
2017年第四季度，美國國內生產總值（GDP）增速達到2.6%，全年經濟同比增長2.3%，而在耶倫此前三年的任期里，美國經濟增速分別達到2.6%（2014年）、2.9%（2015年）和1.5%（2016年），平均表現優於伯南克任期。截至去年年底，美國經濟已經連續近100個月擴張，創下歷史上第三長的經濟擴張周期。
此外，美聯儲目前已經接近實現其最大化就業的目標。在耶倫接任美聯儲主席時的2014年2月，美國的失業率高達6.7%，而現在勞動力市場已經接近充分就業。2017年10月，美國錄得4.1%的失業率，為17年來最低，隨後幾個月保持在這一低水平。
自上世紀80年代在加州大學伯克利分校教授經濟學期間，耶倫就特別關注美國的勞動力市場。作為勞動力市場專家，在擔任美聯儲主席期間，她定期去探訪美國的一些職業培訓項目，與工人會面，聽取他們的故事。耶倫在任職初期還曾去芝加哥探訪三個正苦苦找工作的人，她當時發表演講稱：“我希望勇敢和堅定的勞動者……會得到他們應得的建立他們更好生活的機會。”
耶倫對勞動力市場的重視代表著美聯儲政策重點的一大轉變。美國通脹水平在1970、80年代曾大幅上升，1980年3月一度飆升到14.8%的高位。對此，時任美聯儲主席沃爾克選擇大幅升息，聯邦基金有效利率一度升至接近20%，美國的高通脹因此被遏制。在高通脹經歷的陰影下，2008年金融危機前的數十年裡，美聯儲的側重點一直是控制通脹。
目前，美國勞動力市場的強勁並未像以往一樣導致通脹大幅上升。美國通脹近幾年來一直維持在低位，美聯儲所看重的通脹指標——個人消費支出（PCE）價格指數在2014年以來的絕大部分時間裡一直維持在低於美聯儲2%目標的水平。
“如果四年前你問任何人，包括伯南克在內，我們是否能在不推高通脹的情況下達到這樣的就業水平，幾乎所有人都會說不。因此，這是巨大的成功。”美聯儲前副主席布林德（Alan Blinder）說。哈佛大學經濟學家費爾德斯坦（Martin Feldstein）也評價說，耶倫在“實現低失業率和低通脹方面做得很好”。
儘管 “低失業+低通脹”是一個理想的組合，但通脹過低也會對經濟構成風險，因為這意味著名義利率會停留在目前的歷史低位，從而限制美聯儲在下一場經濟衰退時利用降息刺激經濟的空間。正如耶倫去年11月在紐約大學斯特恩商學院演講時所說，如果2%的利率就達到了峰值，那麼美聯儲將不會“有很大空間利用貨幣政策來解決（經濟）疲軟的狀況，這將成為一個非常危險的狀態”。
頂住“鷹派”壓力延長貨幣刺激
美國經濟持續復甦並非一帆風順，耶倫的貢獻還在於頂住了美聯儲“鷹派”官員要求更快加息的壓力，延長了實施超寬鬆貨幣政策的時間。她避免了美聯儲出現日本在1990年代犯下的錯誤，即金融危機後過早退出貨幣刺激，從而導致經濟擴張結束。
美聯儲前高級官員、現任美國清算協會（Clearing House Association）高級經濟學家尼爾森（Bill Nelson）評價道：“耶倫任期的典型特徵是，確保了美聯儲沒有加入其他央行的長名單，即過早加息（而把事情）搞砸。”
耶倫上任后加息壓力不斷上升，但對勞動力市場的深刻理解讓她得出結論，儘管美國整體的失業率處於低位，但其他指標顯示的勞動力市場依然疲軟，比如兼職工人的數量。
“這在現在看來是很明顯的事，但在2014年、2015年，這是一個非常有爭議的命題。”2009-2017年4月間擔任美聯儲理事的塔魯洛（Daniel Tarullo）稱。
緩慢加息開啟貨幣正常化
儘管如此，耶倫在任期的後半段仍然完成了美聯儲貨幣政策從金融危機時期的極度寬鬆到正常化的轉變。
美聯儲在2015年12月時隔近10年首次加息，迄今已經加息五次。在本周耶倫任內的最後一次議息會議上，美聯儲將聯邦基金利率維持在目前1.25%-1.5%的區間不變。根據去年12月的議息會議，美聯儲預期在2018年和2019年將各加息三次，美聯儲官員們對2020年政策利率的預期中值為3.1%。
但耶倫採取的緩慢加息策略，遭到了“鷹派”的持續批評，他們認為低利率持續過長時間會催生金融市場泡沫。美股目前處在歷史最高水平附近，美國國債收益率目前也接近歷史最低點。曾經在1990年代的互聯網泡沫中發出“非理性繁榮”警告的格林斯潘本周也再次發聲稱美國債市和股市均存在泡沫。
除加息外，美聯儲還從去年10月開始縮減其規模達4.5萬億美元的資產負債表。美聯儲採取的是被動式縮表方式，即每個月允許100億美元的到期債券不進行再投資（其中包括60億美元國債、40億美元抵押貸款支持證券），此後12個月內每3個月增加100億美元減持量，直到每月縮減規模達到500億美元，之後將穩定在這一水平。由於是逐步退出對到期資產的再投資，美聯儲的縮表舉動並沒有引發債券市場和整個金融市場大的震蕩。
在耶倫本周六離任后，現任美聯儲理事鮑威爾將在下周一宣誓就職。鑒於鮑威爾此前在美聯儲溫和的中間派作風，市場廣泛認為，鮑威爾將繼續耶倫逐步升息的貨幣政策路徑，不過，假如美國通脹加速上行，不排除美聯儲會加快升息。
“美國現在其實處在一個比較理想的狀態。接下來，當經濟基本面強勁的狀況持續一段時間，並且有可能導致通脹的話，那麼央行加息的力度可能會再大一點。但現在還不好說。”趙留彥告訴界面新聞。
不管怎樣，就像人們現在對格林斯潘的評價與他離任時相去甚遠一樣，耶倫究竟給美聯儲和美國經濟留下了什麼“遺產”，最終可能只有歷史才能做出評判。
